當(dāng)前位置：
煤炭產(chǎn)業(yè)明珠，稟賦非凡。陜煤化集團(tuán)是陜西省*省屬煤炭開發(fā)平臺(tái)，承擔(dān)陜西省煤炭開發(fā)的主要工作，公司作為其煤炭主業(yè)上市平臺(tái)，煤炭業(yè)務(wù)營收占比高達(dá)96%，其銷售煤炭主要分為自產(chǎn)和買斷銷售集團(tuán)產(chǎn)煤炭兩部分。自上市以來，公司經(jīng)歷了煤炭產(chǎn)業(yè)的一度庫容，在經(jīng)歷了2010-2014 年的高速擴(kuò)張滯后，隨即在2015-2019 年完成了產(chǎn)能結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，使其煤炭生產(chǎn)成本或者噸煤營業(yè)成本極其靠近行業(yè)的*左端。在靜態(tài)資源稟賦上，公司已經(jīng)有9 對合計(jì)7440 萬噸產(chǎn)能的煤礦達(dá)到一級安全標(biāo)準(zhǔn)，占總產(chǎn)能的75%，這些煤礦在核增、停復(fù)產(chǎn)、減產(chǎn)上享受著諸多政策傾斜。從動(dòng)態(tài)上展望，府谷東勝煤田作為全國*后一片“甜點(diǎn)區(qū)”，探明儲(chǔ)量高達(dá)2300 億噸，按照年產(chǎn)30 億噸的開采速度可供生產(chǎn)200 年以上，處于陜西省境內(nèi)的煤田難度質(zhì)地顯著高于北部，作為省內(nèi)煤炭開發(fā)主體，發(fā)展空間廣闊。
2020 年煤炭供需整體平衡，價(jià)格政策區(qū)間運(yùn)行。從5 年的尺度入手，假設(shè)2020-2025 年總發(fā)電量增速中樞為4%，水電維持1.5%的增速，核風(fēng)光作為清潔能源維持15%的復(fù)合增速，倒算出火電發(fā)電量增速可以維持2.2%，略高于或者等于煤炭未來5 年供給增速中樞，這意味著2025 年之前不用擔(dān)心煤炭*性過剩的問題，周期仍是主導(dǎo)因素。從年度尺度而言，“房住不炒+基建托而不舉”的基調(diào)下，電力需求的波動(dòng)更多取決于“趕進(jìn)度”的需求，當(dāng)前工業(yè)企業(yè)被動(dòng)去庫存+工業(yè)品價(jià)格修復(fù)便是運(yùn)行在該邏輯框架下，這使得工業(yè)生產(chǎn)強(qiáng)度前高后低，整體溫和復(fù)蘇。氣候端，2020 年極其類似于2018 年，出現(xiàn)了假性拉尼娜，需求呈現(xiàn)一定反季節(jié)性特征。就煤價(jià)而言，按照全年1.6%的發(fā)電量增速假設(shè)，火電6-12 月產(chǎn)量增速測算值亦為1.6%，基本與供給增速持平，煤炭維持供需平衡的格局。按照《煤炭化解過剩產(chǎn)能工作要點(diǎn)》等相關(guān)文件的靖神，預(yù)計(jì)2020 年煤價(jià)會(huì)運(yùn)行在“穩(wěn)價(jià)格”與“保供應(yīng)”的政策區(qū)間之間，對應(yīng)著黃色區(qū)間470-600 元/噸。單就節(jié)奏而言，進(jìn)口政策是關(guān)鍵，在“預(yù)期管理”的邏輯框架下，我們認(rèn)為進(jìn)口的供應(yīng)沖擊將從Q3 到Q4 逐步趨緊，成為驅(qū)動(dòng)下半年煤價(jià)中樞抬升的關(guān)鍵。
積極破除瓶頸，三重動(dòng)力扮演增長新引擎。在發(fā)展方面，傳統(tǒng)能源板塊，公司受益于浩吉鐵路和靖神鐵路的投運(yùn)，預(yù)計(jì)3-5 年內(nèi)，公司自產(chǎn)煤長協(xié)可以從30%提高至70%，對應(yīng)地提高煤炭業(yè)務(wù)的盈利穩(wěn)定性;同時(shí)，按照公司側(cè)重陜北礦區(qū)的發(fā)展規(guī)劃，集團(tuán)將以榆神四期作為主陣地，爭取在區(qū)域內(nèi)再建成一個(gè)千萬噸級礦井群，使集團(tuán)煤炭產(chǎn)能再十四五末達(dá)到3 億噸，公司對應(yīng)的煤炭銷量復(fù)合增速可達(dá)11%，充分體現(xiàn)期資源稟賦優(yōu)勢;在新能源板塊，公司采用漸進(jìn)式策略，入股隆基股份積累進(jìn)入新能源產(chǎn)業(yè)的資源，當(dāng)前已經(jīng)持有隆基股份8.69%，按照7 月3 日收盤價(jià)折算市值137 億元。
投資建議：因?yàn)镼2 煤價(jià)下跌超預(yù)期，我們將2020-2021 年盈利預(yù)測的111 億元和114 億元做一定幅度下調(diào)，預(yù)計(jì)公司2020-2022 年歸母凈利潤依次為97億元、99 億元和104 億元。按照周期股普遍的估值水平10 倍市盈率計(jì)算，2021年業(yè)績對應(yīng)975 億元市值，再加回持有隆基股份的137 億元市值，目標(biāo)市值為1112 億元，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)為11.12 元/股，維持“強(qiáng)推”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示：電力需求不及預(yù)期，煤炭產(chǎn)能投放速度超預(yù)期。
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